易宪容：密切关注国际热钱的流动

　　易宪容

　　最近，从越南传出消息，25%以上的通货膨胀、不断扩张的贸易逆差、层层飚升的外债、快速下跌的股市指数等，预示着一场经济危机即将爆发。而这场危机的根源就是外国资本的大量流入。从1987年以来，越南也采取了中国式的改革开放政策，从而使得外资源源不断地流入，特别是最近几年，国际资本更是蜂拥而至。这一方面让越南实现了自2000年以来7%以上的经济增长速度，另一方面也加重了越南的外债负担，从而导致了股市、楼市价格的大幅上涨，通货膨胀加大，经济风险越来越大。

　　虽然从改革开放的时间和中国经济的规模与质量来说，越南与中国是无法比拟的，但是近几年中国经济所表现出来的问题，与越南十分相似。特别是2005年中国汇率制度改革以来，随着人民币的升值，不仅外汇储备快速增长，而且外贸出口及外国直接投资也快速增长。有研究者用“外汇储备增加额-贸易顺差-FDI”估算热钱流入规模，即用外汇储备增加额减去贸易顺差与FDI，差额为正表示热钱流入，为负则表示热钱流出。用这种方法估算，2002-2004年中国的投机性资金流入分别为78亿美元、184亿美元、270亿美元。但在2005年外汇制度改革后，2005-2007年分别出现814亿美元、1316美元、5600亿美元的热钱流入。2008年第1季度流入中国的热钱达到851亿美元，增速令人侧目。

　　从1996年至2004年八年的研究数据来看，中国净出口的年均增长率为12%左右，但是2005-2006年两年里，净出口增长率高达135%。也就是说，从2005年外汇制度改革以来，随着人民币的升值，中国外贸净出口不仅没有减少，反而快速增加。这就说明2005年以来，虚假贸易成了国际热钱流入中国的主要途径之一。

　　也正是从2005年以后，大量热钱流入中国，先是大量地流入房地产市场，从而迅速推高国内一线城市房地产市场的价格，然后随着中国股权分置改革的完成，大量热钱又流入股市，从而使得国内股市在近两年的时间里指数上涨6倍多。当房地产市场及股市泡沫吹大并破灭后，这些热钱又开始流入中国的银行体系。

　　大量国际热钱流入中国，一方面，与国际金融市场的环境发生的巨大变化有关，另一方面，也在于人民币的升值。既然人民币升值是热钱流入的重要原因之一，人民币升值实际上没有多少理论上的依据，那么要改变热钱大量地流入中国，就得改变目前的人民币汇率政策，要站在国家利益角度对人民币升值问题进行全面科学的思考。

　　还有，热钱的大量流入与国际经济环境有关，特别是与美国经济变化有关。早几年，美国经济一直处于单边下落态势中。在那个时候，必然会让美元资产流出美国市场体系寻找高收益的地区及市场。但是，最近的情况好像出现了一些变化，国际资金又开始回流到美国市场。如果国际资金流向发生逆转，发达市场国家的资金回流，那么早些时候进入的热钱就可能逃到中国。因此，就目前中国的经济形势来看，政府不仅要密切关注国际热钱在中国的不同市场流动，以便找到一种可应对的政策；同时，政府应该重新思考现行人民币升值汇率政策，这是保证中国金融安全的关键所在。